5.17新政以来，地产销售首次超季节性回落【国盛宏观|高频半月观】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘安林

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每半个月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”等6大维度，跟踪最新宏观高频数据的边际变化，本期为7月1日-7月14日相关数据跟踪。

核心观点：近半月高频数据核心变化在于：5.17新一轮地产组合拳以来，地产销售已连续近6周环比强于季节性，“遗憾”的是，7月以来的近半月环比首次超季节性回落、同比也再度走弱。总体看，近期高频数据显示供需之间“温差”仍在，需求不足仍是核心约束，也进一步指向亟待政策再加码，尤其是地产端需更多增量政策、货币端也需再降准降息。

1、基于“6大维度”高频数据，近半月国内经济有忧有喜、忧大于喜：忧在，除地产再度明显回落外，地方专项债发行放缓，近半月仅发行486亿元，累计发行比例39.5%；6月挖掘机销售续降、开工时长再创同期新低等；喜在，生产仍然偏强、尤其是中下游开工率高位续升，沥青开工小升、库存加速回落，钢材表续降幅弱于季节规律等。

2、具体看，近半月（7.1-7.14）高频数据特征如下：

>供给：上中下游开工环比多数回升，水泥开工强于同期均值；

>需求：地产销售再降、土地成交仍弱；耗煤、钢材需求强于季节规律；

>价格：南华指数小升，中下游价格多数回落、蔬菜价格明显上涨；

>库存：电煤、沥青库存回落，水泥、工业金属库存稳中有升；

>交通物流：航班数量、航线运价续升，货运流量指数有所回落；

>流动性：跨季之后，央行加大流动性回笼；专项债发行再度放缓。

报告摘要：

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一、供给：上中下游开工环比多数回升，水泥开工强于同期均值。

>中上游看，近半月，247家高炉开工率环比降0.3个百分点至82.6%，同比偏低0.3个百分点、相比2019年同期偏高1.9个百分点。焦化企业开工率环比升1.1个百分点至72.4%，同比偏高3.9个百分点、相比2019年同期偏低2.5个百分点。沥青开工率环比升0.9个百分点至24.9%、仍为同期最低，同比2023年和2019年分别偏低9.9、15.6个百分点。水泥粉磨开工率均值环比升1.4个百分点至44.7%、仍为同期最低，但环比强于往年同期（2017-2023年同期均值降0.4个百分点）、；同比2023年、2019年分别偏低10.0、18.4个百分点。

>下游看，近半月，汽车半钢胎开工环比续升0.1个百分点至79.3%，续创同期新高；相比2023年、2019年同期分别偏高7.9、10.5个百分点。江浙涤纶长丝开工环比续升0.8个百分点至87.7%，同比偏高1.6个百分点、相比2019年同期仍然偏低8.8个百分点。

二、需求：地产销售再降、土地成交仍弱；耗煤、钢材需求强于季节规律。

>生产复工：沿海8省发电耗煤环比增加10.2%至约214.4万吨、创同期次高，强于季节规律（2017-2023年同期均值为增5.2%）；同比偏低3.3%、相比2019年同期偏高31.0%。百城土地成交先升后降、均值1645.9万㎡、仍为近年同期最低，环比增23.5%，弱于2019-2023年同期均值36.4%，同比续降25.6%，相比2019-2023年分别降41.8%、53.0%、42.4%；年初以来周均成交1261.4万㎡，同比下降24.7%。钢材表需环比再降0.4%，强于2019-2023年同期均值-1.1%；螺纹表需环比同样再降0.3%，同样强于往年同期均值-1.4%，绝对值均仍为同期最低。挖掘机销售环比续降，使用时长明显回落、再创近年同期新低。

>线下消费：地产销售再度超季节性下行。具体看，5.17新一轮“松地产”以来，地产销售可分3个阶段：一是5.17政策出台至6月中旬，新房、二手房销售仍然季节性回落、但降幅小于季节规律；二是6月中旬至6月底，新房、二手房销售均超季节性改善；三是7月以来，新房、二手房销售均再度明显回落、显著弱于季节规律，其中：新房销售环比6.16-6.30下降39.3%（2017-2023年同期环比均值为-20.6%），同比降幅扩大至-8.9%；二手房销售环比下降10%（2017-2023年同期环比均值为增0.7%），同比增幅收窄至17.2%。

三、价格：南华指数小升，中下游价格多数回落、蔬菜价格明显上涨。

>上游资源品：南华综合指数环比再度小升1.0%，同比偏高13.6%。重点商品中：布油收于85.0美元/桶，近半月均值环比涨0.6%；黄骅港Q5500动力煤价环比续跌1.6%，主因近期需求修复不及预期+南方降雨、上游来水增加、水电偏强+库存高企；铁矿石价格均值环比上涨3.2%，同比仍然偏低约1.0%。

>中游工业品：螺纹钢价格环比续跌0.9%，绝对值续创同期新低，同比偏低5.2%；水泥价格指数均值环比再度小降0.3%，节奏先降后升，同比仍然偏高2.1%。

>下游消费品：猪肉价格均值环比小降0.3%至约24.4元/公斤，同比偏高约29.1%；蔬菜价格均值环比上涨6.9%，强于季节规律（2017-2023年同期均值为涨2.1%）。

四、库存：电煤、沥青库存回落，水泥、工业金属库存稳中有升。

>能源：沿海8省电厂存煤环比降1.6%，弱于2017-2023年同期均值2.6%、主因耗煤增加。

>工业金属：钢材库存持平前值；电解铝环比再度回升2.6%，2017-2023年同期均值-0.9%。

>建材：沥青延续去库，近半月续降12.6万吨；水泥库容比均值环比再升1.9个百分点。

五、交通物流：航班数量、航线运价续升，货运流量指数有所回落。

>人员流动：近半月，商业航班数量环比续升7.3%、绝对值续创同期新高；整车货运流量指数环比回落3.2%，绝对值降至同期偏低水平；同比偏低5.1%。

>出口运价：BDI环比续涨1.7%、同比偏高92.5%；CCFI环比续涨9.2%，同比偏高136.0%，涨幅进一步扩大，仍跟红海地区地缘冲突持续演化等因素有关。

六、流动性跟踪：跨季之后，央行加大流动性回笼；专项债发行再度放缓。

>货币市场流动性：跨季之后，近半月央行OMO净回笼7400亿元。货币市场利率明显回落，近半月DR007、R007、Shibor（1周）均值分别环比回落26.4bp、19.3bp、16.2bp。同业存单利率延续下行，3月期AAA、AA+同业存单收益率同步回落2.6bp。

>债券市场流动性：近半月利率债发行10929亿，环比少发1523亿；地方政府专项债发行486亿，年初以来累计发行15421亿，发行进度39.5%，相比往年仍然偏慢。10Y国债到期收益率均值回升2.0bp收于2.257%，1Y国债到期收益率均值回落3.4bp收于1.544%。

>汇率&海外市场：美元指数再度回落0.5%、收于104.10；美元兑人民币（央行中间价）均值续升0.1%。截止7.11，10Y美债收益率均值回升3.8bp、收于4.18%，节奏先升后降。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期。

正文如下：

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一、供给：上中下游开工环比多数回升

上游开工多数回升，其中：水泥开工强于季节规律。近半月来（7.1-7.14），全国247家样本高炉开工率环比回落0.3个百分点至82.6%，相比2023年同期偏低0.3个百分点、相比2019年同期偏高1.9个百分点。焦化企业开工率环比回升1.1个百分点至72.4%，相比2023年同期偏高3.9个百分点、相比2019年同期仍偏低2.5个百分点。石油沥青装置开工率均值回升0.9个百分点至24.9%、仍为有数据以来同期最低，相比2023年和2019年同期分别偏低9.9、15.6个百分点。水泥粉磨开工率均值环比回升1.6个百分点至44.7%，强于往年同期均值（2017-2023年同期均值为降0.4个百分点）、但绝对值仍为同期最低，相比2023年和2019年同期分别偏低10.0、18.4个百分点。

中下游开工续升、绝对值仍然偏高。近半月来，汽车半钢胎开工率环比续升0.1个百分点至79.3%，续创有数据以来同期最高，相比2023年和2019年同期分别偏高7.9、10.5个百分点。江浙地区涤纶长丝开工环比续升0.8个百分点至87.7%，相比2023年同期偏高1.6个百分点、相比2019年同期仍然偏低8.8个百分点。

二、需求：地产销售再降、土地成交仍弱；耗煤、钢材需求强于季节规律

1.生产复工：耗煤升、土地成交仍弱，钢材需求强于季节规律

沿海8省发电耗煤升至同期次高（仅次于2023年同期），强于季节规律。近半月来（6.28-7.11），沿海8省发电日均耗煤环比增加10.2%至约214.4万吨、创同期次高（仅次于2023年同期），强于季节规律（2017-2023年同期均值为增5.2%），相比2023年同期偏低3.3%、相比2019年同期仍然偏高31.0%。

百城土地成交环比有所回升、但弱于季节性，节奏先升后降。近半月来（数据截至7.7），百城土地周均成交面积先升后降、录得均值1645.9万㎡、仍为近年同期最低，环比增加23.5%，弱于近年同期均值（2019-2023年同期均值为增36.4%）；相比2023年同期下降25.6%，相比2019-2021年同期分别下降41.8%、53.0%、42.4%；年初以来周均成交面积1261.4万㎡，同比下降24.7%。

钢材、螺纹表需环比再降、强于往年同期季节规律，绝对值仍为同期最低。近半月来，钢材表需环比再度回落0.4%至约894.0万吨，强于往年同期季节规律（2019-2023年同期环比均值为降1.1%），绝对值仍为近年同期最低，相比2023年和2019年同期分别偏低2.4%、16.1%。其中，螺纹钢表需环比同样再度回落0.3%至约235.0万吨，同样强于往年同期季节规律（2019-2023年同期环比均值为降1.4%），绝对值仍为近年同期最低；相比2023年、2019年同期分别偏低12.2%、36.8%。

挖掘机销售环比续降、降幅小于季节规律；使用时长明显回落、再创近年同期新低。6月挖掘机销量环比5月续降6.9%，降幅小于往年同期均值（2019-2023年同期均值为-12.6%），绝对值仍在同期偏低水平。其中：国内销售7661台，环比下降10.1%，指向挖掘机销售仍是出口强于内销；同比2023年仍然偏高25.6%。6月挖掘机平均开工时长环比下降12.9小时至87.9小时/月，再创近年同期新低；相比2023年和2019年同期分别偏低2.3、36.1小时/月。

2.线下消费：地产销售再度回落，汽车销售续降、但有韧性

30大中城市新房销售再度明显回落、弱于往年同期均值。近半月来，30大中城市新房日均成交面积环比下降24.5%，降幅大于往年同期均值（2017-2023年同期环比均值为降14.4%）；相比2023年同期下降5.9%，相比2019-2021年同期分别下降51.6%、56.1%、58.2%，降幅再度扩大。归因看，本期30大中城市商品房成交面积明显下降，季节性仍是主因，此外，也跟核心城市热点新盘销售结束等有关。

18城二手房销售环比同样明显回落、弱于季节规律，但绝对值仍在高位。18个重点城市二手房销售面积日均成交均值环比再度回落11.3%至约23.1万㎡，仍为同期次高（低于2020年同期）、环比显著弱于往年同期季节规律（2017-2023年同期环比均值为增0.7%），相比2023年和2019年同期分别偏高15.1%、1.6%。

回顾5.17新一轮“松地产”以来，新房、二手房销售大概可分为3个阶段：一是5.17政策出台之后至6月中旬，新房、二手房销售由于季节因素影响，仍然偏弱、但强于季节规律，其中：新房销售环比政策出台前1个月（4.17-5.16）增8.5%（2017-2023年同期环比均值为增6.7%），同比降幅收窄至-34.6%（前值-38.7%）；二手房销售环比政策出台前1个月（4.17-5.16）小降0.3%（2017-2023年同期环比均值为降1.2%）。二是6月中旬至6月底，新房、二手房销售均超季节性改善，其中：新房销售环比5.17-6.15大增56.1%（2017-2023年同期环比均值为增26.6%），同比降幅收窄至-8.4%；二手房销售环比5.17-6.15同样大增13.9%（2017-2023年同期环比均值为-0.6%），同比涨幅扩大至33.4%。三是7月以来，新房、二手房销售均再度明显回落、显著弱于季节规律，其中：新房销售环比6.16-6.30下降39.3%（2017-2023年同期环比均值为-20.6%），同比降幅扩大至-8.9%；二手房销售环比下降10%（2017-2023年同期环比均值为增0.7%），同比增幅收窄至17.2%。

汽车销售有所回落、但仍有韧性。6月以来乘用车日均销售5.48万辆，相比2023年同期下降5.8%，其中：6月乘用车日均销售5.85万辆，相比2023年同期下降7.4%，降幅相比5月有所扩大。全年看，年初以来乘用车日均销售4.98万辆，相比2023年同期下降8.3%。往后看，延续此前判断：短期汽车销售、出口可能仍有韧性，加上汽车开工仍在高位，汽车产业链景气度仍然偏高；但是随着巴西、土耳其、欧盟等对中国电动汽车加征关税，后续汽车出口的不确定性有所增加。

观影人次均值环比续增、但仍弱于往年同期。近半月全国电影日均观影人次环比续增106.8%至370.0万人，主因暑假影响；对比看，绝对值仍然低于2018-2023年同期均值509.3万人；相比2023年和2019年同期分别偏低44.9%、32.6%。

三、价格：南华指数小升，中下游价格多数回落、蔬菜价格明显上涨

上游资源品：南华综合指数环比再度小升，重点大宗商品价格涨跌互现。近半月来，南华综合指数均值环比再度小升1.0%，相比2023年同期偏高13.6%。重点大宗商品中：布伦特原油价格收于85.0美元/桶，近半月均值环比上涨0.6%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比续降1.6%，收于862元/吨，主因需求恢复不及预期，南方降雨、上游来水增加，水力发电偏强，以及库存持续偏高拖累。铁矿石期货（连续合约）结算价收于854元/吨，近半月均值环比上涨3.2%，相比2023年同期均值偏低约1.0%。

中游工业品：钢铁价格续跌、再创近年同期新低；水泥价格小降。近半月来，螺纹钢现货价格环比续跌0.9%，绝对值续创近年同期新低，相比2023年同期偏低5.2%，降幅有所扩大。水泥价格指数均值环比再度小降0.3%，收于119.1点；节奏先降后升、相比2023年同期偏高2.1%。

下游消费品：猪肉价格环比小降、节奏先降后升；蔬菜价格明显上涨。近半月来，猪肉价格均值环比小降0.3%至约24.4元/公斤、节奏先降后升，相比2023年同期偏高29.1%。蔬菜价格均值环比上涨6.9%，强于季节规律（2017-2023年同期均值为涨2.1%）；绝对值续创同期次高（仍低于2023年同期），相比2023年同期偏低约5.5%。

四、库存：电煤、沥青库存回落，水泥、工业金属库存稳中有升

1.能源库存

电厂存煤环比有所回落、降幅大于往年同期；全美原油及石油产品库存再度回落。近半月来，沿海8省电厂存煤均值3749.7万吨，仍为有数据以来同期最高；环比下降1.6%，降幅大于往年同期均值（2017-2023年同期环比均值增2.6%），主因夏季气温升高、耗煤增加，相比2023年和2019年同期分别偏高0.9%和11.8%。截至2024年7月5日，全美原油及石油产品库存环比下降952.5万桶，绝对值再度降至16.6亿桶。

2.工业金属

钢材库存基本持平前值；电解铝库存环比再度回升。近半月来，钢材库存环比基本持平前值，录得1561.6万吨，绝对值仍在近年同期偏低水平。电解铝库存环比再度回升2.6%，2017-2023年同期均值为-0.9%。

3.建材库存

沥青库存环比续降、去库速度有所加快；水泥库存再度回升。近半月来，沥青库存（厂库+社库）环比下降12.6万吨至约313.8万吨，延续6月初以来的去库趋势、但绝对值仍在高位，相比2023年同期偏高75.5万吨。结合近期石油沥青装置开工率环比小升，指向沥青需求可能存在边际改善、但幅度偏弱。水泥库容比均值环比再度回升1.9个百分点至约65.8%，相比2023年同期仍然下降约9.8个百分点、降幅有所收窄。

五、交通物流：航班数量、航线运价续升，货运流量指数有所回落

人员流动：商业航班数量环比续升、再创同期新高。近半月来，商业航班执飞数量均值环比续升7.3%至约16052架次/日，续创有数据以来同期新高，相比2023年同期增加6.0%，约为2019年同期的108.0%。

货物运输：全国整车货运流量指数环比有所回落、节奏先降后升。近半月来，全国整车货运流量指数均值环比回落3.1%至约106.5，仍在近年同期偏低水平，相比2023年同期偏低5.1%。

出口运价：BDI指数、CCFI指数延续上涨。近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)环比续增1.7%，相比2023年同期偏高92.5%；中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比续涨9.2%，相比2023年同期偏高136.0%，涨幅进一步扩大，仍跟红海地缘冲突持续演化等有关。

六、流动性跟踪：跨季之后，央行加大流动性回笼；专项债发行再度放缓

1.货币市场流动性

流动性投放：跨季之后，OMO大规模到期回笼流动性。近半月来，央行通过OMO实现货币投放200亿元，到期回笼7600亿元，净回笼7400亿元。

货币市场利率：跨季之后，货币市场利率明显回落；同业存单利率续降。近半月来，DR007、R007、Shibor（1周）中枢分别环比回落26.4bp、19.3bp、16.2bp，中枢再度回到7天逆回购利率附近；R007、DR007利差先升后降、均值环比上期回升21.9bp。同业存单到期收益率延续下行，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率中枢环比上期同步下行2.6bp，绝对值续创2022年底以来新低。

整体看，结合近期公布的社融、货币供应、物价、进口等数据，指向需求不足仍是经济的核心矛盾，尤其是在经济转型过程中，基建、地产等传统动能下滑过快、对需求拖累明显。后续货币宽松仍是大方向，降准降息仍有空间。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债合计发行10929.3亿元，环比上期少发1523.3亿元。其中：国债发行6024.9亿元，环比多发1539.7亿元；地方政府债发行2504.5亿元，环比少发3252.9亿，是本期利率债少发的主要拖累，主因地方专项债发行再度放缓；地方专项债发行486.2亿元，年初以来合计发行15420.9亿元；按照全年3.9万亿元专项债计算，发行进度约39.5%，相比往年仍然显著偏慢。政策性银行债发行2399.9亿元，环比多发239.9亿元。

二级市场：近半月来，国债到期收益率有所分化。其中：10Y国债到期收益率均值回升2.0bp收于2.257%，可能跟近期央行下场卖出国债有关；1Y国债到期收益率均值回落3.4bp收于1.544%，期限利差走扩5.6bp。

3.汇率&海外市场

近半月来，美元指数再度回落0.5%、收于104.10，可能跟近期美国CPI数据低于预期、强化后续降息预期有关。其中：其中：美元兑人民币（央行中间价）均值延续小升0.1%。10年期美债收益率均值环比回升3.8bp、收于4.18%，节奏上先升后降；截至7月11日，近半月中美利差（中国-美国）倒挂均值再度加深1.5bp、收于192.3bp，趋势上最近1周倒挂幅度有所收窄。

风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；薛舒宁，国盛宏观研究助理。

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本文节选自国盛证券研究所已于2024年7月14日发布的报告《高频半月观—5.17新政以来，地产销售首次超季节性回落》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘安林     S0680523020002        [e-mail]

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